【股权激励】

   实施股权激励的必要性 

　　编者按：在后股权分置时代,四大原因促使股权激励的萌芽。

　　完善公司治理结构的需要。在所有权、经营权分离和委托——代理关系中，委托人与代理人产生利益矛盾时，处于弱势的往往是前者。因此，作为现代企业制度的基础，除应建立配套的法律法规、政策环境外，还应建立完善的公司治理结构，以形成有效的制衡和有效的激励体系。即：一方面，能够以股东利益为代表的公司价值为核心，平衡、制约股东之间、股东与利害相关者(包括员工、债权人)之间以及股东与董事会、董事会与经理层之间的权力分配，建立企业内部有效的监督机制；另一方面，能够从发展和竞争的角度，构建具有竞争力的企业薪酬与激励体系，吸引和留住人才，协同经营者与所有者的利益目标和关系。

　　我国现行《公司法》确认的公司治理机制是参照美英股东主权模式，强调以股东利益最大化的治理机制，缺乏员工及其他利益相关者的利益保护机制，大股东及内部人容易通过控制公司损害小股东及其他利益相关者的利益。

　　现代公司理论学者提出了公司共同治理原则，修正了股东主权治理原则，修正的重点是如何实现职工等利益相关者参与共同治理问题。共同治理原则本质上体现了民主、公平与效率的高度统一，体现了多元激励与效率的统一。从20世纪50年代中期开始，美日等西方国家普遍推行股权激励制度，大大改进公司治理结构与公司业绩。

　　股权激励制度的核心是使职工成为股权所有者，通过行使所有权而鼓励和保护人力资本的专用化技能，并使职工与股东在公司治理中享有平等的权利，有利于形成有效的激励、监督与决策机制。

　　我国上市公司虽然建立以三权分立的治理结构，但长期以来，大部分上市公司由大股东控制，对经营者与员工的激励与长期利益考虑不够，使公司的治理实质上处于失衡的状态。因此，中国上市公司的治理改革中，尤其是在国有控制的上市公司中，必须建立充分考虑经营者与员工参与到上市公司的决策、激励与监督中来。

　　体现人力资本价值与长期激励的需要。国有控股上市公司，从老国企改制而来，管理者及广大职工基本为企业奉献了毕生的精力或青春，但与同行业的合资企业、外企相比，长期拿着较低的工资与待遇，人力资本价值得不到充分的体现。这种体制，容易造成有的经营者急功近利，“59岁现象”层出不穷；同时，人才流失严重。

　　股权激励计划的实施，有助于建立人力资本参与资源分配的机制，同时也引入了长期的激励机制，将员工的远期利益与公司长远发展结合起来，避免出经营者的“短视”现象，同时有利于吸引与留住优秀人才。

　　员工福利补偿的需要。员工的福利的补偿主要是养老金制度，养老金制度目前有两种，一种是由政府主导的社会养老金，这是一种强制福利补偿制度，另一种是企业年金。根据美国、英国、日本等国的经验，实行员工持股计划(ESOP)是员工福利补偿的主要形式之一。

　　目前中国的企业年金还处于试点阶段，对于大部分中国上市公司来说，员工福利补偿基本上只有社会养老金，形式单一、金额较少，因此，需要建立一种补充的福利机制。在中国上市公司中实行员工持股计划，将有利于解决员工的福利补偿问题，减轻社会压力。

【股权分置】

   股权分置改革 矫枉必须过正！  

    全面展开股权分置改革后，第一批40家、第二批32家、第三批21家：数量递减，而且直到第三批，才有5家国有控股公司。笔者担忧的“攻坚”难度果然出现。这里面有技术问题，如上期我们讨论的单一送股的约束，还有指导思想问题，即股权分置改革该不该矫枉过正、快马加鞭地推进？国资委有关人士最近强调，股改应成熟一家推出一家，称“个别地方出现不顾企业实际情况，人为制定时间表的现象”。这话听起来没错，任何时候以辨证法为武器应对实际情况似乎都是无懈可击。但这往往是空话。何谓“成熟一家推出一家”，怎么那么多的民企上市公司容易“成熟”，而国有控股企业不容易“成熟”？什么叫“企业实际情况”？排除含B股或H股公司的特殊情况，国有控股企业比民营企业的“实际情况”怎么就很有差异呢？差异不就是要增加一些审批环节吗？好啦，现在国资委规定，股改方案初报交易所前必须先经国资部门书面同意。理由是“方案制定主体是非流通股股东”，针对的是“前期曾出现非流通股股东未能及时了解方案详情的情况”。这就明确地告诉大家，股改方案的主要决定者是非流通股股东，你必须充分尊重强势方的意愿——大家当然不敢有丝毫的藐视，问题是股改方案并不复杂，尤其已出台的方案更是以单一送股为主，口头汇报怎么就让国资部门“未能及时了解方案详情”呢？对了，人家还说，初报交易所的方案在市场广为流传，有泄密之嫌。似乎书面报国资部门就可杜绝方案泄密，这在逻辑上不通，理论上讲环节越多，泄密的可能性就越大。其实这是不足为虑的，咱的国情咱都心知肚明，初报方案不可能不走露风声，关键这是“初报”，投资者自会依据不同的专业判断和风险偏好做出自己的选择。对您这“慈父”般的好心，借范伟的话说“谢谢啦——”。
    还有一种倾向必须重视，宝钢和长电树立了大盘绩优国企10送2.5至10送3的典范，流通股股东也接受了，但随着后两批股改方案的顺利通过，非流通股股东自会产生少送一点儿是一点儿的侥幸心理。正是在能多送一点是一点的指导思想下，股市好转，市场信心恢复，对价方案容易通过;但若抱着少送一点儿是一点儿的投机态度，则股市转弱，市场信心再受挫折，对价方案又不容易通过了。这些天的连续下跌正验证了这种博弈关系。求大同，看长远，急功近利首先损伤的是非流通股股东的权益，而由此造成的市场反复的缘由也出现方案制定主体一方。
    众所周知，股权分置改革从试点开始，国有控股公司的非流通股股东一直是可以理解的不甚积极，最后由中央统一思想，强力推进。这才有了一些省市大干快上，制定时间表的积极响应。矫枉必须过正，针对不积极的情况当然要以过于积极的方式推动。任何制定时间表的说法，也都是要求“力争”在某个时期完成，并没有“必须”字眼，事实上也不可能统一定死。但从整体上快马加鞭，推进这项改革则是必须的，因为拖延解决的危害是有目共睹的。

【宏观经济】

   货币市场利率低位徘徊 宏观经济走势支撑9月债市高涨  

　　我国宏观金融数据显示，近两个月来CPI明显回落，宏观面保持稳定，但货币供应量加速上涨，资金面持续宽松。8月份M2与M1的背离从一个侧面诠释了货币市场资金淤积的现象。中央国债登记结算公司卢遵华博士认为，根据央行年初2.5万亿元新增贷款的任务，10月至12月贷款的发放将导致各项存款规模继续扩大，再加上来自外汇占款的压力，年内资金面宽松的局面将不会改变。
9月份，中国债券市场重新掀起了上涨高潮，中国债券总指数继前一月横盘振荡调整后，本月强势上攻，月末升至历史新高111.847点，比月初上涨1.063点。货币市场利率低位徘徊，央票发行利率波澜不惊，1年期央票利率连续7周锁定在1.3274%。银行间市场资金价格加速下跌，各期限品种回购利率一路走低。收益率曲线整体下移，待偿期在5年以上的国债品种收益率下行幅度较大，平均下降26个基点。
　　 据来自中央国债登记结算公司的统计数据：9月份债券供给量较为充足，共发行债券3939.7亿元，比8月份增加了840.8亿元。当月发行期限品种多集中于1年期以内的短期品种，该品种发行量3199.7亿元，占全月发行总量的81.22%；2年至7年期品种的发行量为400亿元，占10.15%；10年以上品种的发行量为340亿元，占8.63%。截至9月底，本年度共发行债券210次，发行总量达28229.1亿元，同比增长49.82%。
　　 同时，央行加大了公开市场操作力度，央票发行量骤然上升。央票发行量和正回购量分别为2650亿元和900亿元，净回笼资金共计980亿元，比前一月增加了250亿元。
　　 企业短期融资券的发行呈现出高节奏。当月共发行企业短期融资券13只，发行量213亿元，分别较前一月增加6只和103亿元。从5月25日企业短期融资券正式启动发行以来，累计发行量已达532亿元。对企业而言，短期融资券大大降低了财务成本，而且拓宽了企业的直接融资渠道。依照目前的发展速度，短券未来仍有不断升温的趋势。
　　 充裕的资金面和持续的低利率环境也加快了政策性银行债券发行的脚步。其中，国开行30年期超长期债券050220受到市场追捧，但其中标利率最终确定为4.05%，低于市场预期，超过80%的招标额度被证券公司和保险机构持有。
9月末，在中央国债登记结算公司托管的债券共有435只，债券存量6.54万亿元，比8月份增加了2104.24亿元，比去年同期增长了41.01%。其中，银行间市场可流通量5.97万亿元，占债券托管总量的91.28%。在中央结算公司开立一级托管账户的机构投资者共计5030家。
　　 从债券二级市场交易情况看，银行间市场交易结算量微幅增长，现券交投活跃，量价齐升。从机构投资者来看，国有商业银行、股份制商业银行、非银行金融机构和外资银行买盘力度大幅增强，其净增仓位分别为565.48亿元、120.94亿元、47.49亿元和19.87亿元；城市商业银行、证券公司、基金和保险机构卖出规模最大，其净抛盘量分别为212.53亿元、196.56亿元、195.78亿元和130.57亿元。
　　 另一个较为明显的特征是，回购交易量有所减少，质押式回购和买断式回购均有不同程度缩量。远期交易表现清淡，只成交6笔。柜台国债交易量略有下降，交易所国债成交价升量缩。