【认股权】
权证究竟价值几何？
    ８月２２日，宝钢股份将推出第一只权证，随后，长江电力也有望推出对价权证，对于两只Ａ股市场的权证先锋，如何判断它们的价值呢？
　　长电权证测算
　　由于长江电力的权证是无偿派发的，为了论述方便，不妨举例说明。假设某投资者持有１万股长江电力，按照长江电力的对价方案，可以获得１５００份权证，由于对价方案承诺，此权证可以以１．８０元／份价格出售给三峡总公司，所以，一旦权证上市流通，最低价格也在１．８０元／份，流通后的价格波动就取决于投资者对未来１８个月长江电力的股价估值究竟达到何种价格。
　　根据目前业内研究报告的预测，绝大多数行业分析师倾向于长江电力在０６年的每股收益为０．４５元至０．５０元，以１８倍的市盈率推算，未来１８个月的目标价为８．１０元至９元之间，而未来１８个月后，权证到期后，持有权证的投资者可以５．５元／份买入长江电力一股，那么，在１８个月内股价波动区间的最大值为８．１０元到９元减去５．５元，就是２．６元至３．５元之间。由此也就出未来１８个月内的长江电力权证的最低股价区间为１．８０元，最高股价区间为３．５元。
　　投资者的操作策略也就明朗了，如果长江电力的权证价格低于１．８０元，那几乎是没有风险，买入并持有，如果在１．８０元至３．５元之间波动，则可根据当时的市况以及正股价格情况作买入或卖出的依据。假使持有１５００份权证的投资者一直未买，到期行权，如果长江电力的股价在９元，那么，此投资者的获利程度为１５００�潱ǎ梗�５．５），最终结果为５２５０元，如果有新增投资者在１．８０元买入１５００份，那么，到期行权时的长江电力也在９元，那么，投资者的获利程度为１５００�潱ǎ梗�５．５－１．８），最终结果是２５５０元，获利幅度为２５５０／１．８�潱保担埃埃�结果为９４．４４％。但如果到期行权时的二级市场价格低于７．３元，那么，投资者就开始亏损。
　　宝钢权证测算
　　类似的宝钢股份可以类推，宝钢股份是每１０股可获得１股认股权证，假使某投资者持有１００００股宝钢股份，那么就可以获得１０００份认股权证，由于宝钢股份未确定回购认股权证，所以，认股权证的股价确定相对麻烦一些。但由于宝钢股份确定的行权价格为４．５元，而如果目前股价自动除权参考价大致在４．２元左右，也就是说，两者的价差可作为权证的价格，因此，宝钢股份的权证价格流通后的二级市场定价大致在０．３元／份左右。
　　如果此投资者一直持有到到期行权，且行权时的二级市场价格就在４．５元，那么，相应的获利空间为１０００（４．５－４．２），结果就是３００元。如果某投资者在中途以０．３元／份价格买入１０００份，如果未来的二级市场价格在４．５元，那么，投资者就是亏损的，因为行权价格是４．５元，二级市场价格就在４．５元，０．３元／份的成本就是白白亏损的。但如果行权时的二级市场价格在５元，那么，此投资者的收益就是１０００（５－４．５－０．３），结果就是２００元，最终获利２００／１０００�潱埃�３，结果就是６６．６６％，由此可见，权证的杠杆效应，值得期待。

【资本运作】
“标本”顾雏军
     与牟其中、唐万新们一样，顾雏军是中国资本市场发展过程中的一颗流星。不过，他的专业背景、企业经营和资本运作与其前辈们有很大的不同，这使得他这颗“流星”具有了某种特殊的“解剖”价值
　　可惜了，顾雏军！
　　顾雏军曾经被称为“民企中产生的第三代企业家领袖”，人们对他寄予了很高的期望。
　　而顾雏军展开的一系列并购也确实显示了他的“与众不同”。唐万新的德隆控股公司也通过资本运作控股或参股了新疆屯河、天山股份、沈阳合金、湘火炬等十余家上市和非上市公司，控制的资产上百亿。但是，唐万新们玩的是“帽子戏法”：母公司通过银行贷款筹得资金去控股一家上市公司，利用这家上市公司从资本市场筹得资金或者将股权（有些是多次）进行抵押贷款，再利用这些筹来的资金去控股另一家上市公司……这是一个“帽子戏法”，只有一顶帽子，不断地在不同的人头上戴，转得越快，越不易被发现，可是一旦慢下来，大家突然发现自己光着头。德隆系、哈里系、泰跃系……都在从事这样的游戏，也都一个个倒下了。与他们不同，顾雏军没有玩这种游戏，他从事收购的资金大部分是“真金白银”，很少银行贷款。他说他“最不缺的就是钱”，整个格林科尔系公司的贷款“才9个亿”。
　　另一个“不同”是，他的收购具有“行业整合”的特点，是战略性的收购。通过收购，顾雏军将两个冰箱类上市公司、800万台的冰箱产能（中国冰箱业40%的江山）、4个冰箱品牌(科龙、容声、美菱、康拜恩)揽入麾下。1990年代前期，家电行业还是赢利大户，到了1996、1997年已经是全行业亏损了，可是价格战还在无止无休，看不到尽头，更看不到希望。只要了解了当时家电行业竞争的激烈程度，我们就不难理解对这个行业进行整合的巨大意义。
  　可是，这个看起来那么完美的典范却在顷刻间“倒下”了，人们不禁叹息：可惜了，顾雏军！
　　从“钻空子”到“踩地雷”
　　顾雏军自有顾雏军的“道”。
　　顾雏军的“道”就是利用特殊的“公司安排”操控上市公司利润和股价，从资本市场上筹资。顾氏通过格林柯尔收购的企业多数是上市公司，但是在每一类产业的上端都是一家顾雏军100%控股的私人公司，各产业间表面上看来毫无交叉关联：制冷剂产业主要是天津格林柯尔和格林柯尔（香港）公司控制；冰箱产业由顺德格林柯尔控制；客车产业由扬州格林柯尔控制。考虑今后跨行业的购并和未来整体上市的可能等因素，这样的安排可谓是独具匠心，深谋远虑。一来可以分散风险，各产业间不会相互影响，从而稳定股价，另一方面，各产业间的交易往来不必完全公开，保证公司有活动的空间。如果未来考虑上市，是打包还是独立上市，完全可以随心所欲。由于顺德和扬州格林科尔都是私人公司，因此不必披露其资金来源。
　　让我们来看看他是如何利用这样的安排筹资的。格林科尔科技控股有限公司是一家在香港上市的公司，主要向它提供制冷剂的是天津格林科尔公司，这家公司是顾雏军私人所有的全资子公司。首先，作为一个销售公司，香港格林柯尔在制冷剂方面的生产成本全部由天津格林科尔承担，而上市公司则以“纯服务利润”的方式享受着销售收入中的绝大部分利润；其次，由于大陆的销售业务由其海外子公司控制，其销售收入及利润均可由海外公司“一言以定”，在保护商业机密的前提下，审计师也只能以海外公司的申报数据为标准，使其“超常增长”得以成立。2001年6月，顾氏减持香港上市的香港格林柯尔股票，套现2.48亿港元；同年香港格林柯尔以预付款的形式向天津格林柯尔转移2.3亿元制冷剂购买款（香港证监会于2005年初对此交易加以谴责）；二者相加约4.8亿元，加上2001年所获香港格林柯尔股息8000万，正是2001年顾雏军收购科龙5.6亿资金的来源。在科龙收购完成后，为冲抵原大股东容声集团对科龙电器的欠款，2002年3月15日，科龙电器的收购价格由原来的5.6亿元变更为3.48亿元。“剩余”的2亿多收购资金以顺德格林柯尔的名义迅速投入对另一家上市公司美菱电器的收购，最终于2003年5月底以2.07亿元控股美菱电器。
　　收购科龙和美菱以后，关联交易的链条又延伸到下一个环节，科龙因此成了顾雏军资本运作的更大平台。2002年4月，科龙公司宣布向香港格林科尔购买价值2700万元的格林科尔制冷剂，6月，科隆公司新任管理层到位后，又继续向格林科尔购买价值为3亿元的制冷剂。通过这条买进卖出的交易链，人们可以清楚的看到，科龙公司的资金流入香港格林科尔(该上市公司本身是销售公司)，而香港格林科尔的资金又流入了天津格林科尔顾雏军私人所有的全资子公司，从而为进一步收购提供资金。
　　一方面，“收购”为顾雏军资本运作提供了更大、更有“弹性”的“操作平台”，另一方面，“收购”的“甜头”又刺激他更进一步收购的动力，顾雏军的胃口因此越来越大，用他一位助手的话说，“现在不收购以后就没机会了”。
　　不过，他的“收购”在2004年终于碰到了无法克服的障碍。首先，随着越来越多的收购，他所获得的资本和经营的双重溢价呈加速递减趋势。收购得越多，摊子铺得越大，他便越难以将更多的精力花在所购企业的管理上，企业的价值也就难以回归和实现，这正应了“贪多嚼不烂”那句老话。在整合进行一年后，科龙冰箱产品的单台成本比去年同期降低约14%，而空调降幅高达25%，2002年公司即扭亏为盈，每股赢利1毛多。美菱的成绩就要差得多，收购当年由赢利变为亏损（每股亏损四毛七），第二年也才微利。到了亚星客车、襄阳轴承，经营更是毫无起色。其次，他涉足了制冷以外的行业，这使他的资本运作“操作平台”出现了断裂。亚星客车、襄阳轴承当然难以纳入香港格林科尔为中心关联交易链条，要想使之起到“筹资”的功能必须打造另外的平台，而这又必须要进行“弥补型收购”，于是，2004年11月，他全资收购了两家欧洲的汽配公司———盖兹国际和雷莱得产品发展公司，耗去了大量的资金。
　　在这一增一减之间，他的资金链陷入断裂的边缘。这促使他由灰色地带不可避免地滑向违法犯罪的深渊。他开始直接挪用上市公司的资金…… 

【海外上市】
社评：认清海外上市的资本陷阱
     海外上市是近年民营企业谋求快速扩张的一种手段，也是民企自身突围的一种激进模式。受国内资本市场不景气和国内银行融资渠道不畅通的双重影响，国内部分有志气的民企经不住天天上门服务的国内外资本运作高手的劝诱和引导，纷纷走出国门，走向海外资本市场。但是，据有关媒体报道，这些来自中国内地的优秀民营企业大多沦落为美国OTCBB市场的垃圾股，70多家公司有50多家的股价长期在1美元之下，随时有破产退市的可能。

    这些优秀中国民营企业在海外上市竟落到这一地步，本身不是他们的错，是他们上了天天向他们游说海外上市的所谓投资银行的当，落入了这些投资银行为他们设下的圈套。这些所谓的投资银行大多披着“财务公司”、“金融财务顾问公司”、“金融公关公司”的外衣，利用国内民营企业想尽快到海外上市，以实现自己扩大企业规模的愿望和急躁心理，自称能够合法帮助这些民营企业到美国等海外市场上市。它们的惯用手法是先收购它们熟悉的海外市场上濒于破产的上市公司，然后将这些“壳公司”出售给那些急于上市的国内民营企业。由于这些所谓的中介机构本身就是非法的，它们没有资格向这些海外市场的投资者推介股票，也没有资金实力来对股价进行维护，致使这些中国的优秀民营企业沦落为垃圾股，并失去融资能力。

    近年来，国内各中心城市每年都要举行多场类似的海外融资洽谈会，每场都能吸引到大量的优秀民营企业参加，每场都有来自国内外的大批的“财务公司”、“金融财务顾问公司”、“金融公关公司”向我们的民营企业描述在海外上市的好处，并介绍自己公司在这方面的优势和优秀的运作管理团队，引起与会民营企业家的广泛兴趣，并在会后纷纷签订合作协议。但有谁能想到，这些优秀的财务公司中，有些仅是一个人的皮包公司。

    十多年来，国内有一股不好的潮流，就是企业只要上了市，就能融到资，而且可以反复地“圈钱”。但是，海外资本市场大多已走向成熟，企业上市与融资本身是两回事。如在美国，按照美国证监会的规定，凡是涉及上市公司股权转换和向公众融资或推介股票，都必须由在美国证监会注册的美国证券公司来完成，否则就属于违法行为。海外市场对融资也有极为严格的规定，如美国就规定，企业每次的融资行为是由企业股东大会根据企业发展需要来决定的。而且，海外融资是与企业的股价相关的，假如股价不稳，再融资的目的就不可能实现。因此，欲将上市海外市场作为融资手段的民营企业老板一定要谨慎行事，切忌头脑发热，一头栽进所谓海外上市的资本陷阱。本报评论员　贺朝晖

【股权】
股权分置改革将“成熟一家、推出一家”
   新华社北京8月24日电(记者张旭东、毛晓梅)备受社会关注的股权分置改革有了最新动向：新华社记者23日晚从中国证监会获悉，经国务院同意，证监会、国资委、财政部、人民银行、商务部23日晚联合颁布《关于上市公司股权分置改革的指导意见》(以下简称《意见》)，就下一步上市公司股权分置改革提出指导意见。《意见》认为股权分置改革试点工作已经顺利完成，总体上具备了转入积极稳妥推进的基础和条件。 

　 《意见》指出，股权分置改革要积极稳妥、循序渐进，成熟一家，推出一家，实现相关各方利益关系的合理调整。此间人士表示，这正印证了此前证监会所称的“不再推出第三批试点公司”的说法。 

   到目前为止，自5月9日我国股权分置改革试点公司正式启动改革以来，这项改革已取得了可喜成就。《意见》认为，在国务院的正确领导和有关部门、地方人民政府的大力支持下，股权分置改革试点工作已经顺利完成，改革的操作原则和基本做法得到了市场认同，改革的政策预期和市场预期逐渐趋于稳定。 

　　《意见》总计4600余字，共分5大部分，22项意见，涉及股权分置改革的方方面面。

   股权分置改革要坚持统一组织，股权分置改革方案要实行分散决策。国务院有关部门要加强协调配合，使股权分置改革相关政策衔接配套。地方人民政府要加强对本地区上市公司股权分置改革的组织领导工作，充分发挥本地区综合资源优势，把股权分置改革与优化上市公司结构、促进区域经济发展和维护社会稳定结合起来，统筹安排适合当地情况的改革工作。 

　　按照指导意见，非流通股可上市交易后，国家要保证国有资本的控制力、影响力和带动力，必要时国有股股东可通过证券市场增持股份。完成股权分置改革的上市公司优先安排再融资，可以实施管理层股权激励，同时改革再融资监管方式，提高再融资效率。涉及A股股权的拟境外上市公司，以及A股上市公司分拆下属企业拟境外上市的，应在完成股权分置改革后实施。文件还对妥善处理存在特殊情况的上市公司股权分置改革问题作出了相关安排。

完成股权分置改革的上市公司优先安排再融资
     新华网北京8月24日电 (记者 毛晓梅、张旭东) 23日由证监会、国资委、财政部、人民银行、商务部五部委联合出台的《关于上市公司股权分置改革的指导意见》中明确提出，完成股权分置改革的上市公司优先安排再融资。 

　再融资政策将与是否进行股权分置改革挂钩，这是一个历史性的变化。同时，市场化的融资政策成为管理层的取向。 

　该意见明确要求，要坚持改革的市场化导向，注重营造有利于积极稳妥解决股权分置问题的市场机制。根据股权分置改革进程和市场整体情况，择机实行“新老划断”，对首次公开发行公司不再区分流通股和非流通股。完成股权分置改革的上市公司优先安排再融资，可以实施管理层股权激励，同时改革再融资监管方式，提高再融资效率。上市公司管理层股权激励的具体实施和考核办法，以及配套的监督制度由证券监管部门会同有关部门另行制定。涉及A股股权的拟境外上市公司，以及A股上市公司分拆下属企业拟境外上市的，应在完成股权分置改革后实施。上市公司非流通股协议转让，要对股权分置改革做出相应安排，或与公司股权分置改革组合运作。(完)

徐卫国涉嫌操纵股票被拘 大鹏证券股权显现疑云

   2005年8月12日周五，深圳银湖度假村，大鹏证券原董事长徐卫国在家中被突然而至的警方刑事拘留。此时，距离大鹏证券1月14日被长江证券托管正好七个月。同时被拘共12人，除徐卫国外，还包括大鹏证券总裁张永衡、财务总监张志文、主管自营的副总裁曾军、副总裁谢柳青、现任资产管理部总经理吴军、大鹏自营业务部门的几 名普通员工等。 

    上述的12人中，一个名为王洪久的人并非大鹏员工。据了解，他是深圳兆富投资有限公司的法定代表人——兆富的实际控制人是徐卫国，而兆富是大鹏创立以来的主要股东之一。 

    另有消息称，张永衡虽为大鹏创始人之一，但于2003年即辞职出国，只是在2004年8月-9月间受证监会邀请回来主持大局，因此有可能被免于追究刑事责任。此外大鹏证券前总裁陈永光、前资产管理部总经理谷永春、第一任资产管理部总经理徐森林三人出逃国外。此前半年，徐卫国也一直以精神状况不佳而自称在家乡湖南修养，但不久就被监视居住。 

    “大概最近以为风波都过去了，因此他回到深圳。”然而，“经过几个月的稽查后，有关部门掌握证据十分确凿，不久就会批捕，罪名是涉嫌操纵股票、侵占公款、抽逃资金等。”一位大鹏证券前高层说。外界亦相信，徐卫国本人通过各种手法置大鹏于自己股掌之中并套利的过程，有望被进一步曝光。 

    最后的瓜分2004年圣诞前夜，徐卫国为员工和自己送去了一件厚礼。大鹏资产管理公司悄悄回购了员工们在大鹏控股的股权，总额约为8000万元。这一举动暂时平息了大鹏员工们的怨气。不久消息传出，却激起了大鹏股东的愤怒。此时正是大鹏证券刚刚经历彻底的外部审计，股东们一夜之间突然被告知大鹏累计44亿元巨亏，此前股东多年来被隔离在真相之外，顶多仅被告知只有十多亿元左右的亏损。12月21日，大鹏证券谋求格林科尔出面重组等方案刚刚被股东投了不信任票以否决，此后长城资产管理托管、重组大鹏也胎死腹中，大鹏已经风雨飘摇即将轰然倒下。 

    “我们作为上市公司，都对在大鹏证券的投资做了百分之百的计提，损失高达数千万”，浙江中大总经理胡小平对《财经》说，“他们那么做显然是不对的。” 

    “即使退还普通员工的股权款情有可原，本应对大鹏现状承担责任的高管居然趁火打劫，实在太过分了。”另一位大鹏证券的董事说。因为，在这8000万职工股权款中，有大约3000万元为8位高管持股，约5000万元为中层和普通员工持有。但是在2001年的股权激励方案中，真正拿出资金来购买股权的是中层和普通员工，高层持股并没有实际资金到位，而是以未来分红和公司担保抵押贷款各半的方式解决，其中持股最多的持有人是徐卫国（600万元）和张永衡（500万元），其他数位高层200万元到300万元不等。2001年后大鹏从盈转亏，至今的历年分红根本不足以偿还当年欠下的股权款，贷款也从未还清过。但是，这次的股权回购中，大鹏的高层们却一样顺利拿到了每人高达数百万元的全额股权退款。 

    在此次退股后，徐卫国本人即在公司和深圳消失了。 

    2005年1月初，大鹏证券因为对中国证券登记结算公司的两亿元欠账而彻底爆仓。1月14日长江证券接管了大鹏的证券营业部，1月19日，证监会宣布对大鹏证券实行清算，，证监会从14个证监局抽调人马组成的稽查组也进入了大鹏，大鹏此时的账面资金只留下约9000万元，这包括了所有的客户保证金在内！在调查中，原大鹏高层中只有张永衡和张志文如数退还了所谓的股权款，其他高层则以各种理由拒退。徐卫国本人仅退还了100万，他的家人声称徐卫国罹患精神疾病，无财可退。 

      股权退款风波性质恶劣，但这不过是大鹏证券历史上已曝光的黑幕之一。“除了徐卫国本人，没有人知道他在多年来的无数次‘运作’中为自己埋藏下多少财富。”数位大鹏证券前员工、股东称。

股权疑云 

    大鹏证券曾是业内第一家具有民营背景的券商。但这一背景一直相当隐讳。 

    大鹏证券营业部于1993年成立，至1995年正式获批成立大鹏证券之间，曾历经两次增资扩股，从最初的6000万元增加到2亿元，最初发起的股东也经历了变更，最后，徐卫国实际控制的深圳兆富投资最终获得了绝对控股权，同时在大股东名单中出现了另一家名不见经传的公司——深圳市金策实业有限公司。 

      1995年大鹏增资扩股至5亿元。1999年大鹏证券再度增资扩股至15亿元，兆富和金策与十家上市公司一起分别持股4.4%并列第一大股东。金策和大鹏、兆富的成立时间均为1993年，工商登记的法定代表人一直是曾剑，从表面上看与徐卫国并无干系，但随着时间的推移，外界越来越怀疑金策的实际控制人就是徐卫国本人，有人称曾剑只是徐卫国早期雇佣的一个操盘手，否则难以解释身为第一大股东的曾剑仅在大鹏担任过一个小小的监事。而众多外界股东也一直怀疑兆富和金策在大鹏“空手套白狼”，出资不实，却坐享了1999年－2000年间的巨额分红，仅1999年的分红就高达3000万元。 

     事实上多年来从未有人有机会真正了解大鹏真实的财务状况，直到2004年底大鹏四处谋求重组机会时，不得已接受外界的审计调查，不但一夜之间被发现了骇人听闻的巨亏，还被查出金策的出资长期不到位。这一出资后来才用位于大连的房地产项目填补，而这个房产项目的资金实际上也是从大鹏证券而来，至今仍以应收款的形式挂在大鹏的账上。 

    2001年大鹏推出控股公司计划，新成立的控股公司持有大鹏证券20%的股份，是大鹏证券的第一大股东。控股公司的股东则由大鹏工会持股（31.7％）、兆富（15%）、金策（12%）和少量原大鹏证券的上市公司股东组成，很显然，徐卫国从此巩固了他在控股公司和证券公司坚不可摧的控制地位。 

    2003年6月9日的大鹏控股股东大会资料显示，大鹏控股以2002年底每股1.4492元净资产的价格受让了金策持有的大鹏证券5500万股股权，加上之前已经受让的1000万股，总金额以亿元计。收购的原因称金策经营不善、濒于倒闭，这令人匪夷所思，惟一可确认的是金策的股东轻易套现了近亿元。 

    徐卫国与大鹏证券一度被业内视为券商民营化的急先锋，然而水落石出之后，人们发现，相对于企业自身的发展，徐卫国更珍视的是其自身股权的尽快变现，尽管这一股权的获得主要依靠的是公司资金，尽管大鹏证券的经营已然危机四伏。

做庄与老鼠仓 

    在处心积虑操纵大鹏并同时套现利益的同时，徐卫国为大鹏证券确立的盈利模式与其他券商并无二致：利用委托理财、国债回购敛财集中持股，在亏损累积后挪用客户保证金饮鸩止渴，维持流动性。

    2001年成立控股公司后，大鹏的业务被分拆为大鹏创投 (大鹏控股占50%)；大鹏网络(大鹏控股占99.4％)、大鹏资产管理公司(大鹏控股占95%)、大鹏出版和大鹏国际等公司。大鹏控股标榜为“金融控股”，但并无“金融控股”之实。上述公司虽独立于大鹏证券，但实际上仍以大鹏证券为核心，所有公司都有资金以委托的方式回流大鹏证券。如大鹏创投，注册资本为5亿元，实际投资项目2亿元，所余3亿元，加上以大鹏创投的名义向银行借贷2亿元均付于大鹏委托理财。 

    《财经》从2002年即开始收到举报材料，指控大鹏证券操纵龙腾科技等多只股票。大鹏做庄的股票包括五矿发展（上海交易所代码：600058）、天歌科技（深圳交易所代码：000590）、广电网络(上海交易所代码：600831，原名ST黄河科)等等，其中最为著名的是一度改名为龙腾科技的五矿发展。从1999年开始，大鹏证券一度动用11亿元自营资金和11亿元委托理财资金，共22亿元资金重仓持有五矿发展，最高持股比例达到流通盘(1.2亿股)的90％。1999年“519行情”中，该股从7元启动，2000年底涨到32元的最高价——当年该股为大鹏证券带来8亿多元的浮动盈利。大鹏证券最高峰时投资规模超过近60亿元，坐庄亏损是大鹏证券44亿元巨亏中最大的一部分，到被接管时，股票市值损失超过20亿元。一位大鹏前员工说，仅五矿发展最终酿成的亏损有2亿多元。 

    对此，大鹏证券的股东一直认为徐卫国有巨大的老鼠仓在同时进行，使得证券公司亏损更为严重而个人获利。2004年春节过后深圳证管办曾派队进驻深圳地王大厦的大鹏证券总部调查一月余，原因即是因为股东联名举报，怀疑徐卫国利用兆富等私人公司建老鼠仓获利。当时证管办的清查结论并未公开。 

    大鹏倒闭时，国家为弥补大鹏挪用的保证金投入高达18亿元，这些资金有多少流入了私人腰包？“应该有人为此负责。”一位大鹏前员工称，但由于目前挪用保证金并未写入刑法，处理上多是行政处罚、行业禁入，比较容易定罪是市场操纵、职务侵占、非法吸收公众存款等。 

    有人对大鹏是否构成市场提出疑虑，理由是从最终情况来看，大鹏并未从做庄获利，反而是酿成巨亏。对此中国政法大学李曙光教授说，操纵证券市场是指以获取利益或减少损失为目的，制造证券市场假象、诱骗他人做出错误的证券投资，或利用资金、信息和工作便利等优势，操纵证券市场价格的行为，这并不以操纵者是否最终盈利为必要条件。（凌华薇）

做庄与老鼠仓 

    在处心积虑操纵大鹏并同时套现利益的同时，徐卫国为大鹏证券确立的盈利模式与其他券商并无二致：利用委托理财、国债回购敛财集中持股，在亏损累积后挪用客户保证金饮鸩止渴，维持流动性。   2001年成立控股公司后，大鹏的业务被分拆为大鹏创投 (大鹏控股占50%)；大鹏网络(大鹏控股占99.4％)、大鹏资产管理公司(大鹏控股占95%)、大鹏出版和大鹏国际等公司。大鹏控股标榜为“金融控股”，但并无“金融控股”之实。上述公司虽独立于大鹏证券，但实际上仍以大鹏证券为核心，所有公司都有资金以委托的方式回流大鹏证券。如大鹏创投，注册资本为5亿元，实际投资项目2亿元，所余3亿元，加上以大鹏创投的名义向银行借贷2亿元均付于大鹏委托理财。 

    《财经》从2002年即开始收到举报材料，指控大鹏证券操纵龙腾科技等多只股票。大鹏做庄的股票包括五矿发展（上海交易所代码：600058）、天歌科技（深圳交易所代码：000590）、广电网络(上海交易所代码：600831，原名ST黄河科)等等，其中最为著名的是一度改名为龙腾科技的五矿发展。从1999年开始，大鹏证券一度动用11亿元自营资金和11亿元委托理财资金，共22亿元资金重仓持有五矿发展，最高持股比例达到流通盘(1.2亿股)的90％。1999年“519行情”中，该股从7元启动，2000年底涨到32元的最高价——当年该股为大鹏证券带来8亿多元的浮动盈利。大鹏证券最高峰时投资规模超过近60亿元，坐庄亏损是大鹏证券44亿元巨亏中最大的一部分，到被接管时，股票市值损失超过20亿元。一位大鹏前员工说，仅五矿发展最终酿成的亏损有2亿多元。 

    对此，大鹏证券的股东一直认为徐卫国有巨大的老鼠仓在同时进行，使得证券公司亏损更为严重而个人获利。2004年春节过后深圳证管办曾派队进驻深圳地王大厦的大鹏证券总部调查一月余，原因即是因为股东联名举报，怀疑徐卫国利用兆富等私人公司建老鼠仓获利。当时证管办的清查结论并未公开。 

      大鹏倒闭时，国家为弥补大鹏挪用的保证金投入高达18亿元，这些资金有多少流入了私人腰包？“应该有人为此负责。”一位大鹏前员工称，但由于目前挪用保证金并未写入刑法，处理上多是行政处罚、行业禁入，比较容易定罪是市场操纵、职务侵占、非法吸收公众存款等。 

      有人对大鹏是否构成市场提出疑虑，理由是从最终情况来看，大鹏并未从做庄获利，反而是酿成巨亏。对此中国政法大学李曙光教授说，操纵证券市场是指以获取利益或减少损失为目的，制造证券市场假象、诱骗他人做出错误的证券投资，或利用资金、信息和工作便利等优势，操纵证券市场价格的行为，这并不以操纵者是否最终盈利为必要条件。（凌华薇）

【宏观经济】
当前宏观经济形势进入调整期
    ○ 易宪容

　　从统计局的数据来看，人们是无法对当前宏观经济形势作出准确判断：是通胀，还是通缩？是过热，还是进入了下滑通道？一方面，GDP高速增长得以持续，国内固定资产投资高位运行并正面临着反弹，进出口贸易一片繁荣，生产品价格指数仍然走高及商品房价格居高不下；另一方面M2的增长放缓，CPI(居民消费价格指数)连续几个月下落，工业企业的利

润增长下降等。因此，用传统的理论来观察上述现象，既可以得出国内仍然面对经济过热的因素，也可得出中国经济面临通货紧缩风险之结论。

　　但如果跳出传统理论，从中国GDP快速增长之动力、PPI(工业品出厂价格指数)与CPI的分离、固定资产投资高位运行及M2的增长放缓之矛盾等因素分析，从中或许能够得出一个结论——目前国内经济进入一个新的发展期。

　　如果从历史来看，国内经济突然从高速增长、投资过热及高通货膨胀中走出，经济增速下降，产业结构调整导致企业利润下降，国内投资放缓而使银行信贷增速减慢等，都是十分正常的。特别是对于建立在银行信贷失控、地方政府主导及房地产单方面拉动的经济增长，这种增长放缓，不仅能缓解目前经济出现的一些矛盾与瓶颈，也能为国内经济未来发展创造一些条件。

　　近几年国内经济快速增长之动力，主要表现为：进出口贸易增长、私人与政府消费的增长、固定资产投资增长。

　　对于进出口贸易，尽管推动我国出口增速大幅提高的短期贸易条件发生了很大变化，如美元升值、欧元前景出现变数、国际贸易摩擦增加、全球房地产市场泡沫开始破灭等可能导致经济衰退，但中国出口增长的长期推动因素并没有发生太大变化，如经济开放与国际化程度增强、人力资源丰富、“中国制造”迅速扩张等。也就是说，尽管国内经济增长对外依存度较高,世界经济波动及贸易纠纷等因素可能造成对国内宏观经济的影响，但都无法削弱我国出口贸易竞争力，进出口贸易增长仍然是国内经济增长动力。

　　从私人与政府消费增长来看，以商品零售为代表的数据显示，自2002年以来私人消费一直在增强，今年1～4月社会零售消费总额增速13.3%。而拉动这次经济快速增长的两大动力——汽车与住房，尽管最近一些政策的出台使其增速有所放缓，但仍然保持高位运行，如5月份商品住宅平均销售价格上涨11%以上，1～5月全国住宅投资增长21.8%。对于政府消费来说，经过多年的财政扩张其支出增长被控制在低于收入增长的水平上，政府消费自2001年来已逐渐减弱，但地方政府隐性债务增长及城市化进程并没有因此而逆转。

　　至于国内固定资产投资，经过一系列宏观调控措施，投资增速趋缓，但仍在2004年高速增长上高位运行，即同比增长26.4%。

　　因此，国内需求的增长虽有所放缓，但目前仍然处于高位运行上，即拉动国民经济快速增长并没有发生实质性变化，国内经济增长仍然得以持续。

　　连续14个月维持在5%以上水平的PPI为什么没有传导到CPI上来，其中有两个方面的原因。一是住房价格，一年多来，住房价格基本保持在两位数增长水平上，而拉动这次国内经济增长的最大动力又是房地产及相关行业，高位运行PPI基本上传导到房价上去了；二是政府对某些居民消费品价格严格管制，而这种管制一放松，上游产品价格的上涨很快就传导到下游产品上。如5月份CPI居住类价格中，水、电、燃料价格同比上涨8.9%，涨幅比2004年同期加大了两个多百分点。再加上CPI的代表性不足，最终消费占GDP的比例偏低，这些都是影响PPI向CPI传导之因素。

　　固定资产投资高位运行而M2增长放缓，很大程度是中国金融体制面临的困境造成。一方面居民储蓄急速增长，银行许多剩余资金找不到好投资渠道，另一方面不少中小企业需求资金无法在银行获得贷款，只好转向地方财政借款及民间信贷。如去年宏观调控之后，唐山各银行就已停止向市内几百家各类钢铁企业放贷，钢铁企业主要部分的资金只能源于政府财政贷款。由于银行利率过低，居民储蓄意愿连续两个季度创下回落新低，这就使得大量资金在银行体外循环。

　　总之，就目前经济形势来看，只要出口增长不减，房价在升，国内经济增长态势不会改变，通货紧缩也不会出现，只不过在有效的宏观调控下增速会有所放缓，而这种放缓只能说明国内经济进入了新调整期。

宏观经济过热仍然来源于经济上的困境
　　自2003年第二季度开始，人们就在谈论中国经济是否已经过热，总需求是否过大。在这样一种形势下，细心的人势必会问笔者：你是否认为中国经济已经过热；如果中国经济已经过热，你在《我们今日为何陷入困境》中说的岂不就过时了吗？

对宏观经济形势的总评价

　　我对这个问题的回答分为同样明确的两个部分：至迟从2003年第3季度开始，中国经济已经过热，目前仍然处在过热之中，当前的总需求确实已经大于总供给潜力；但是，尽管2003年和2004年中国经济出现高增长，甚至开始了通货膨胀型的经济过热，但是中国经济需求小于供给的整体困境并无实质性变化。

    　这两个看似矛盾的说法有着内在的统一性，其统一点就在于：2003－2004年中国确实出现了宏观经济过热，但这个经济过热很脆弱，很可能过热一消除经济就重新落入总需求严重不足的萧条；这一轮中国经济过热的背景，是中国的宏观经济动态处于比走钢丝还难的“刀刃”路径上：整个经济的波动性很强，如不处于总需求不足的萧条状态，就会马上陷入总需求大于生产潜力的过热状态，而整个经济中占主导地位的是需求不足的趋势，求大于供的过热只是很短暂的现象。造成这种强烈波动性的根源还是我在《我们今日为何陷入困境》中论述的那些因素，或者说是这些因素的表现形式。

    　首先说当前宏观经济的过热：20世纪90年代我根据多年研究的结果，断定中国生产潜力的增长每年约为9％，实际的经济增长率如果持续超过这个“潜力增长率”，通货膨胀率就会不断上升。这样的增长持续下去，整个经济就会陷入持久的高通货膨胀，它标志着经济内部协调的混乱，最终导致长期经济增长率的降低。这样的分析为我国的宏观经济过热提出了两个衡量标准：一是经济增长率持续超过9％，另一个是物价总水平上涨的速度不断加快。

    　2003年和2004年的中国经济已经超过了这些经济过热的指标：

    　——自2003年第一季度开始，中国经济的年增长率（季度的同比增长率）始终显著超过9％，只有2003年第二季度由于防“非典”才使季度的同比增长率低于9％。2003年中国经济全年的增长率已经高于9％，如果不是由于第二季度的“非典”冲击大大降低了该季度的经济增长，2003年全年中国的经济增长率肯定在10％以上；

   　 ——中国的各项物价总水平指标上涨的速度都明显加快，特别是消费物价指数的年上升速度已经增加到了3％以上，2004年第二季度消费物价指数更比上一年同期上升5％以上。通货膨胀率的上升不能仅仅用国际粮价带动中国粮价暴涨的影响来解释，因为早在2003年就发生了工业原材料（特别是钢材）价格的暴涨，这种暴涨正是宏观经济过热的表现。由这两大指标看，中国确实出现了宏观经济过热，如不及时进行适当的宏观经济紧缩，1988年和1994年那种爆炸性通货膨胀的混乱局面有可能重演。

    　但是另一方面，宏观紧缩政策也确实有使中国经济重新陷入多年的通货紧缩而难以摆脱的危险。这里的主要问题并不在宏观紧缩措施的力度上，而在于中国经济波动的强烈性和这次过热的脆弱性。这种波动的强烈性和过热的脆弱性，都来源于真正有购买力的消费需求不足，它使中国经济持续地面临着总需求不足的威胁。我在《我们今日为何陷入困境》中论述的正是这种持续的总需求不足的威胁。

    　现代世界各国和中国经济波动的经验都说明，在市场经济中，消费需求的波动相对较小，其增长率相对比较稳定，而投资需求的波动就比消费需求大得多，其增长率也极不稳定。这样，宏观经济的波动主要表现在投资需求的波动上：当投资需求增长过快时，整个经济过热，此时消费占总支出的比例较低；而当投资需求增长过慢甚至下降时，整个经济就陷入萧条，此时消费占总支出的比例则较高。

    　由于消费和投资在宏观经济波动上起着这样截然不同的作用，一个经济中消费占总支出的比例越高，该经济波动的倾向就越低；一个消费占总支出的比例低的经济不仅总需求不足的倾向更强，而且其充分就业对投资需求的依赖性更大，从而由于投资内在的不稳定性而发生经济波动的倾向也更强。

    　投资的内在不稳定性来源于投资仅仅取决于赢利的前景，而赢利的前景又反过来受总需求影响。在经济从一场萧条中复苏的初期，某些开支的增进可能增进总需求，这在存在大量失业的环境下会大大提高赢利率，从而带来极高的赢利预期，这种赢利预期又反过来促进投资的增进，从而由投资的急剧增加而带来繁荣；而当经济中的总需求由于某种原因而下降时，这又会反过来降低赢利率和赢利预期，从而大幅度地降低投资，使整个经济进入衰退。

    　我国经济在最近几十年中消费占总支出的比例一直偏低，而积累率（投资占总支出的比例）则偏高。改革开放初的20世纪80年代初期，国内占优势地位的意见是要提高消费占总支出的比例，以后一个时期中这一比例也确实有所提高。但是到1991年，消费占总支出的比例又重新跌到1978年的水平以下，1995年更跌至一个新的最低点。而在90年代中国的经济萧条中，消费占需求的比例虽然有所回升，但也没有回升到1991年的水平。2003年的经济高涨中，消费占总支出的比例更跌到了1993年经济过热时的水平之下。

    　我在《我们今日为何陷入困境》中已经系统地说明了，最近10年消费占中国总支出的比例为何如此之低。而最近十几年消费占中国总支出的比例如此之低，这不仅造成了中国强烈的宏观总需求不足倾向，而且使投资的内在不稳定性引发的经济波动变得更为强烈。

投资过热的源头

    　最近的这一波经济过热，就突出地证明了投资的内在不稳定性会引发强烈的经济波动。

    　当2003年第一季度出现了超过10％的经济高增长之后，占多数地位的看法是，拉动这一高增长的需求高增长主要来源于私人购买小汽车和房地产投资。而在私下里很多人都认为，2002年下半年各地新一届领导班子上台后争先恐后地大兴土木进行基础设施建设，也是拉动需求高增长的主要因素之一。

    　激增的基础设施和房地产投资以及小汽车购买，不仅增加了当时的总需求，而且造成了对钢材、水泥、电解铝等原材料需求的激增，使钢材等原材料价格暴涨，从而又反过来极大地刺激了对这些原材料生产的投资。于是就出现了今年第一季度钢铁等原材料行业投资的惊人增加。在这里我们看见了经济向上波动时的典型一幕：需求特别是投资的增加进一步刺激了投资增加，从而使整个宏观经济从高涨进入过热。

    　从目前的经济增长率和物价总水平走势这些宏观指标看，中国经济已经过热是毫无疑问的。但是，拉动这次过热的基础设施、房地产投资和小汽车购买是否有坚实的经济基础，是否存在泡沫？这是我们必须着重搞清的。

   　 一般人都知道，许多地方政府搞的基础设施建设和城市建设超出了其财力允许的合理范围，这方面的投资没有坚实的经济基础，存在泡沫，这是毫无疑问的。但是对于目前的房地产投资是否存在泡沫，就有很大的争议。房地产开发商的代言人们提出了种种论据，坚称目前的房地产业不存在泡沫。其实它们的说法是站不住脚的。

   　 首先看房地产业的“生产”与销售的对比。房地产商的代言人们强调，近年房地产投资与销售的增长速度都为每年20－30％，1998年之后的6年中有5年商品房销售面积的增长率大于同期竣工面积的增长率，因此房地产的“生产”与销售是相互协调的。这样玩弄增长率的对比本身就是错误的论证，它掩盖了房地产的“生产”与销售在数量上严重脱节的实际情况，因而是骗人的。

    　我国房地产开发投资的实际完成金额，在1999年是4103.2亿元，2000年为4984亿元，2001年为6344亿元，2002年为7790.9亿元，2003年更达到10106亿元；而商品房的销售金额，根据其销售面积与平均销售价格计算，1999年为2988.5亿元，2000年为3936.2亿元，2001年为4863.4亿元，2002年为6031.9亿元。每年商品房的销售金额都比同期房地产开发投资的实际完成金额小20－30％，这就造成了每年商品房的“生产”都严重地大于其销售，以致商品房的空置面积不断增加，近几年新完工房屋的空置率已经达到19％。这种“生产”严重大于销售的局面显然是不应也不能永远维持下去的。何况由于空置房屋仍会增加以后的供给，这样不断累积“生产过剩”的过程早晚必须停止。

    　更为严重的是，就是那些已经销售出去的商品房和小汽车，大部分也没有实际的经济基础，其购买者不是没有真实的购买力，就是缺乏最终的消费意愿。

    　自1998年之后，我国的金融机构开始大规模地开展人民币个人消费贷款业务，这种贷款主要用于个人购买小汽车和商品房。我国全部金融机构人民币个人消费贷款的余额，2001年底为6990.25亿元，2002年底为10669.20亿元，2003年底为15732.59亿元，2004年5月末为17556.22亿元。这就意味着，我国全部金融机构人民币个人消费贷款的余额，在2002年增加了约3800亿元，2003年增加了约5千亿元，而2004年前5个月则增加了约1800亿元。

    　人民币个人消费贷款余额的这种迅速增加，给私人汽车和商品房的购买提供了充裕的资金。每年人民币个人消费贷款余额的增加量其实就是当年购买私人小汽车和商品房的一笔主要资金，是私人小汽车和商品房销售金额中不由个人自己出资的那一部分。我国房地产开发投资的实际完成金额，2000年仅比1999年增加了不到900亿元，2001年和2002年则分别比上一年增加了约1400亿元。投资增长的这一变化，显然是由于开办人民币个人消费贷款加快了商品房的销售。

    　2002年我国房地产开发投资的实际完成金额为7790.9亿元，商品房的销售金额则为6031.9亿元，商品房的销售金额不到房地产开发投资实际完成金额的80％。2003年我国房地产开发投资的实际完成金额达到10106亿元，按其80％推算商品房的销售金额约为8千亿元。再加上估计约为3千亿元的小汽车销售金额，商品房和小汽车的销售金额不过为1万1千亿元。但是这一年仅全部金融机构人民币个人消费贷款的余额，就增加了约5千亿元。购买私人小汽车和商品房的资金有约一半来源于金融贷款。这就难怪银行一收紧对购买汽车的贷款，小汽车销售就由2003年百分之几十的增长变为在2004年第二季度绝对下降。

    　贷款买房买车在市场经济中是以未来收入换现在消费的行为，本来不会有什么不正常之处。但是我国目前的贷款买房买车却有极大的问题。问题在于贷款买房买车者将来极可能没有足够的收入还贷。在目前的发达市场经济国家，住宅价格的中位数与居民家庭收入中位数之比的合理水平在3:1到4:1之间，这种房价与收入之比是能够保证以未来收入归还买房贷款的；而我国大部分城市目前住宅价格的中位数与居民家庭收入中位数之比为8:1到15:1，这显然不足以保证绝大部分贷款买房者以未来收入归还买房贷款。我们已经听到了数不清的事例，说明许多贷款买房者的月供水平大大超出了他们未来预期的收入可以承受的水平。这就说明，目前的许多住房贷款在未来是无法还清的。

    　一旦将来普遍地出现还不起住房贷款的情况，银行将不能偿还贷款者的住宅大量拍卖，必然引起住房价格暴跌和银行不良资产上升，这有可能变为金融危机和经济萧条的起因。

    　除此之外，许多以自己的资金购买商品房的人也不是为了自己消费，而是为了将其在再卖出去以牟利。这种“投资买房”的典型，就是这两年出现的“温州炒房团”。

    　由于买房的资金有一半是银行贷款，另一半的资金中可能也有一半是所谓“投资买房”，这两年销售的商品房中可能有四分之三的资金是没有真实购买力或消费意愿的。

    　一旦除去这些购买者没有真实购买力或消费意愿的购买，就会特别醒目地暴露出小汽车特别是商品房真正的销售极度小于其生产的真相。更要命的是，那些没有真实购买力或消费意愿的购买者将来还会使他们购买的住宅再出现在住宅市场上出售，从而极大地增加未来住宅供大于求的压力。那时整个经济极可能陷入金融危机和萧条。这最可能发生在这样一个时刻：经济增长由于某种原因而放慢，由此引起收入增长放慢，大批贷款买房者不能还贷，拍卖住宅还贷使住宅价格下降，进而引起投资买房者们的恐慌性抛售住宅。住宅建设那时当然会萎缩，由此引起的原材料价格下降会使原材料产业以致整个经济陷入萧条。正是由于估计到了这全部前景，我们才说，目前的经济过热很脆弱，很可能过热一消除经济就重新落入总需求严重不足的萧条；这一轮中国经济过热的背景，是中国的宏观经济动态处于比走钢丝还难的“刀刃”路径上，整个经济的波动性极强。

    　总的说来，应当把2003年的宏观经济形势概括为“结构因素造成的宏观经济过热”：宏观经济过热是由房地产这样的个别部门引起的，它并没有造成所有部门的求大于供——许多别的生产部门依然感到消费需求不旺。

    　显然，这里问题的关键是为什么银行如此大方地发放个人消费贷款而不向工商业贷款，那些有钱的个人又为什么宁可“投资买房”而不投资工商业。我写的《我们今日为何陷入困境》主要回答的恰恰是这个问题。那里我作了详细分析，说明今日中国最大的问题是缺乏产品市场和投资机会，而对外国产品开放本国市场和鼓励外商投资只不过是在进一步加剧这一困难。在如此优势的外资毫无阻碍地夺走了那么多有利的投资机会的背景下，本国银行和个人的资金不敢再进入工商业而流向购买房产，这没有什么可以大惊小怪的。

    　大量资金流向购买房产，这本来是长期中宏观总需求小于供给产物，却在短期中拉动了房地产以致其它部门的投资，造成了暂时的经济过热。只不过这一过热极其脆弱，因为拉动它的是没有可靠资金支持的泡沫。正因为如此我们才说，目前的过热很脆弱，很可能过热一消除经济就重新落入总需求严重不足的萧条；这一轮中国经济过热的背景，是中国的宏观经济动态处于比走钢丝还难的“刀刃”路径上：整个经济的波动性很强，如不处于总需求不足的萧条状态，就会马上陷入总需求大于生产潜力的过热状态，而整个经济中占主导地位的是需求不足的趋势，求大于供的过热只是很短暂的现象。而形成这种局面的根源，我在《我们今日为何陷入困境》中已作了详细说明，因此我将该文附于后面，作为本文的主体。

当前的结构性问题

    　我还要附带说两个问题。：

    　十几年来，房地产开发商成了暴富阶层的主体，现有的中国一百位最富有富豪有50位全部或部分涉足房地产，而很多暴富的人更是靠房地产开发而“掘得第一桶金”。今天房地产开发商已经形成了一个强大的利益集团，他们的力量之大，已足以在2003年阻挠中央银行限制对房地产业贷款的举措，并抬出一个所谓“国务院文件”来与其对抗。但是这个利益集团最近两年的种种表演，已经完全暴露出了它与全中国人们利益为敌的本性：

    　——它一贯反对必要的宏观经济紧缩。在1993年那一轮经济过热中，房地产商们就充当了主力，许多人因此暴富。它们是反对那一波宏观调控的中坚，对此我在“左氏风波”中早有揭露。今日这个利益集团又总动员起来反对宏观紧缩，又一次重演了其一贯要为自己私利将中国人民拖入通货膨胀的泡沫经济的企图；

    　——它掠夺了中国人民最可靠的财富为己有，并制造了贫富分化的尖锐社会问题。

    　今日中国的房地产商的主要经营动机绝不在靠盖房子得到合理的利润，而是要将农民土地的地租特别是城市的级差地租尽数变为自己的暴利。其实在所有的现代国家，特别是在最“资本主义”的美国，城市土地的级差地租都已通过种种途径变成了政府的收入。当代的经济学家更在作种种思考以将城市土地的级差地租全部变成政府的收入以造福于全民。而中国的房地产开发商却在最近的十几年中用尽了一切手段与政府官员勾结，以便将农民土地的地租特别是城市的级差地租都变成自己暴富的源泉。

    　他们的这些作法不仅把中国经济高速增长的主要好处收到了少数房地产商手中，通过这少数人的暴富极大地加剧了中国的贫富分化，而且严重地侵犯了广大人们群众的利益，造成了严重的社会危机。近几年中国的严重社会冲突，大部分来自于向农民强制征地、对城市居民强制拆迁。而这些征地和拆迁行为归根结底都是为了满足房地产开发商攫取最大利润的贪婪目的，其背后其实都有房地产开发商的黑手在运作。不仅如此，房地产开发商们还以一切可能的手段损害住宅业主们的利益，造成了城市中无数的有关房产的冲突。可以说，中国的房地产商们已经成了今日中国的万恶之源。

    　房地产商们制造的房地产泡沫给整个造成了巨大的经济损失，浪费了对中国的发展极为宝贵的资金。

    　1992年的那一轮房地产泡沫，造成的实际损失到底是以百亿计还是以千亿计，现在还无法确定。但是它肯定不是一个小数目，搁置了十几年的无数“烂尾楼”就是证据。而这一次的房地产泡沫到底会造成多少损失，我们将拭目以待。不过有一点可以确定：如果不及早制止房地产泡沫的膨胀，这次的损失绝不会小于上次。

    　要说的另一个问题与此有关：主张依附型发展道路的人总是说，搞自主知识产权是赔钱的，中国没有资金发展资本密集产业和自己的高科技产业。其实看一下房地产业的泡沫和浪费就可以知道这些人是如何荒谬。在城市建设和房地产开发上浪费的上千亿资金够我们发展多少高科技项目？为什么可以在卖不出的房子上投入上千亿，就不能用5个亿造出有自主知识产权的大飞机呢？说到赔钱，“烂尾楼”又赔进了多少钱？说到以投资拉动总需求，难道以对高科技的投资拉动总需求不是对发展更有利吗？真正懂得经济增长关键因素的人都会说，如其把钱赔在中国人买不起的房子上，不如把钱赔在高科技产业和战略产业上。把钱赔在中国人买不起的房子上只会给中国留下一堆金融不良资产，而把钱赔在高科技产业和战略产业上不仅能保证国家的安全，而且会发展中国的高附加值产业，从根本上提高中国的资本利润率和工人工资，使中国赢得真正的发展。

【人力资源】
人力资源管理流程再造  

  内容摘要  随着信息技术的发展和市场竞争的加剧，企业经营环境发生了剧烈的变化，企业流程再造成为企业增强竞争力、适应未来的有效手段。本文介绍了企业流程再造的背景和原理，分析并阐述了人力资源管理流程再造的必要性及如何进行再造，总结了人力资源再造的成功因素。

    关键 词  流程再造  人力资源管理  人力资源再造

    一、企业流程再造的背景和概念

　　自２０世纪８０年代以来，人类逐渐从工业经济时代跨入知识经济时代，企业所处的内外部环境在很多方面已经发生了根本的变化。变化主要集中在以下几个方面：

    １．企业的市场环境发生很大变化，消费者需求趋向多样化、个性化。企业从生产经营型向经营服务型转变，满足顾客需求成为企业经营的核心内容。

　　２．企业员工的工作、生活和学习条件有了很大的改善，并越来越关注工作生活质量的提高。员工已经不满足每天只做机械的简单劳动，希望掌握复杂的劳动技能，不断地接受培训，自主管理，希望拥有决策的权力。同时企业的竞争力越来越取决于员工的素质和技能。

    ３．信息技术的不断发展及互联网的兴起，使得知识、技术、信息在世界范围内广泛传播和共享成为可能。

    企业内外部环境的变化是不可回避的，只有适应环境的变化，才能生存和发展。流程再造成为许多企业的选择，希望以此增强企业的竞争力。

    流程再造（以下简称ＢＰＲ）就是对企业的业务流程进行根本性的再思考和彻底性的再设计，从而获得可以用诸如成本、质量、服务和速度等方面的业绩来衡量的显著性成果。

　　二、人力资源管理流程再造是是必然要求

    （一）企业流程再造给人力资源管理带来的新问题

    当企业的工作流程和组织结构进行重新设计和构建之后，员工难以迅速适应，如果员工把这种不适应性带到新的工作环境中去�煴厝换嶙璋�再造目标的实现。因此�熎笠盗鞒淘僭旄�企业的人力资源体系带来了新的课题，主要表现为以下几个方面：

    １．企业流程再造要求企业的员工不仅是专才，还应是通才。工作流程的重新设计和构建，可以把分得过细的流程重新整合在一起，有时也需要员工能够独立完成包含了多项技能的任务。这就要求企业的人力资源体系源源不断地供给具有综合技能的人才。人力资源培训体系应当进行重新设计和重新构建，不断提高培训体系的灵活性和适应性�熓蛊涫视π碌墓ぷ髁鞒蹋�从而成为企业再造过程中的加速器。

    ２．流程再造要求人事部门从事务性工作中解脱出来，进行高附加值的人力资源管理工作。随着信息技术的发展，许多公司已逐步利用ＩＴ技术（即信息技术）实现了办公自动化，然而与此不相适应的是，许多公司的人事工作流程依然复杂、繁琐、效率低下，与高新科技环境不相协调。

    ３．企业再造不仅带来工作流程的变革，也引起权力的重新分配。企业员工会得到更多的决策权力和自主决策机会，这不仅需要员工具备较高的决策能力，同时也需要员工更多的主动参与意识。因此，需要对员工进行新的思想观念灌输（企业文化建设），加强员工对新的管理模式的认识和理解，从而降低推行新模式可能遇到的风险。

    因此，必须把人事工作中一些常规的必要的程序流程化、标准化，借助于大量信息技术，进行人力资源管理流程再造，对企业的人事工作流程重新设计、构建，把企业人力资源管理部门从繁琐的事务性工作中解脱出来，使其有精力进行战略性、高附加值的人力资源管理工作。

    （二）人力资源管理部门的重新定位——利润中心

    面对严酷的全球化市场竞争和加入ＷＴＯ的挑战，人力资源管理部门的角色必须实现从成本中心向利润中心的转变。企业可以通过对人力资本的投资，实现利润增长的目标。

    根据企业核心竞争能力的观点，技术、资本规模、产品等虽然也能为企业创造价值，但这种竞争优势越来越容易被竞争对手所模仿，而人力资源作为蕴含在企业竞争优势中的一种难以模仿的、特定的资源，是保持企业竞争优势的源泉。在未来的竞争中，只要能发挥人力资源的优势，企业就能够通过保持自身的核心竞争能力而获取持续的发展优势。在具体的工作中，人力资源部门为企业创造价值主要从以下几个方向努力：

    １．通过员工职业生涯设计与实施、全方位的培训、准确的考核、有效的激励，加强员工的团队协作，提高员工的满意度、参与度，降低员工的流动性，减少劳动争议。这样有利于提高员工的工作效率，有利于企业的技术创新，有利于企业核心竞争力的增强。

    ２．将人力资源战略与企业的总体经营战略结合起来，积极推进组织的调整和优化，加强关键岗位，减少多余岗位和人员，为企业高层提供决策的建议，促进企业成功实施整体战略。

    三、人力资源管理流程再造的实施

    企业流程再造是一个系统工程，为了能够提供充足的高素质人才，使员工适应新的工作流程，提高客户满意度和人力资源管理效率，企业人力资源管理体系必须进行重新设计和重新构建�熞灾С趾捅Ｖて笠盗鞒淘僭炷勘甑氖迪帧�

    （一）人力资源管理流程再造的特点

    由于人事工作的工作对象是“人力资源”，而不是具体的生产材料，人力资源管理工作的目标和宗旨是合理分配劳动资源，最大程度地发挥人力资源的智慧和潜在能力，以科学的管理方法使员工以愉悦的心理状态为公司做出贡献，而其自身也因此得到最大程度的满足。人事工作这一独特性也使得人力资源再造和其他流程再造有所区别。

    企业再造带来的是彻底的组织变革的变化，存在着较大风险，在实施过程中必然会遭遇很大阻力。因此，应该采取一些很快就能见效的措施，让员工相信：企业再造的确有利于公司。所以，人力资源再造有必要选择一个合适的人事工作流程为起点。

    例如，ＡＴ＆Ｔ的人力资源再造集中于工作职位的填充——从用人需求预测到职位空缺填补。ＡＴ＆Ｔ每年要有３万个管理职位和１．６万个技术职位的空缺。每年处理这项工作的费用成本约有２亿美元。很明显，如果整个过程能够用更加科学的方法处理，将会节省大量的人力、物力和时间。１９９５年第二季度，ＡＴ＆Ｔ开始实施人力资源再造。一套中央处理系统汇集了应聘者的材料，用人经理可以直接通过电脑查看应聘材料，处理有关工作；而不需要像以前一样，以公文传递的形式在经理——人事部——应聘者之间，进行大量的信息传递工作。

    （二）人力资源管理流程再造的步骤

    根据以上分析，我们可以把人力资源再造的实施过程大致归纳为以下四个步骤：

    １．对人力资源再造需求进行评估

    一般来说，企业进行人力资源再造往往是因为现行的人事工作流程不能适应快节奏的企业工作环境或者其他一些特定目标，需要通过再造来解决经营难题或追求新的经营目标。因此，企业在进一步投入时间和资源进行再造之前，需要对再造进行审慎的需求评估。评估需要回答两个问题：

   （１）为什么要进行人力资源再造？

   （２）怎样实施再造，使其与企业总体再造决策相一致，符合总体经营目标？

    ２．取得上层领导的支持

    由于人力资源管理工作与其他经营性业务流程不同，其经营绩效很难量化体现，因此人力资源再造更容易遭到反对。所以，在人力资源再造中，人事管理人员必须取得企业高层领导的强有力支持。

   ３．形成人力资源再造项目团队

    项目团队（包括资深人事经理、信息管理经理、一线经理以及外部咨询顾问）通常在这一阶段组成。如果再造工程浩大，许多公司往往投入专门人员。在这个阶段，项目团队将落实人力资源再造的总体方案并选择合适的顾问人员以及再造执行人员，以利于实施再造。

    ４．组建再造实施工作组

    在这个阶段，再造实施工作组需要对现行流程加以分析，拿出几套备选方案，并对每一方案做出性能价格比的分析，最后决定实施方案、投入成本；安排小规模测试、设备安装、过渡管理、人员培训以及人事调度等行动计划；同时，建立阶段性目标，进行过程监控和再造成果的业绩评估。 

    四、人力资源再造的关键成功因素

    通过对众多公司人力资源再造的研究发现：人们想当然地把人力资源再造看作是解决问题的灵丹妙药，然而，人力资源再造不是轻易就能成功的，也不会自动地增强组织的实力。根据调查，下列６个因素是人力资源再造成功的关键：

    （１）高级管理层的帮助与合作，企业核心人物对人力资源再造充满兴趣并给予积极支持。

    （２）对业务及人事变更的敏锐洞察力以及快速应变能力，能够清楚地看到问题的症结所在，并能较快找出解决办法。

    （３）不同层次员工对再造计划与实施充满热情，并积极参与。

    （４）尽早与整个组织交流，宣传再造，使人们清楚并理解再造方案及其实施意义。

    （５）员工支持现行系统的改变，可以理性地预期再造结果，并能以善意的心态接受各种可能的结果。

    （６）充分信任人事再造项目团队并给予适当授权，使之有足够的权力调动必需的资源进行改革，并能有一定的自主权采取措施处理改革中的一些问题。同时，要求他们对再造负责，督促他们在实施每一个计划前，都经过周密的分析，确保方案的科学可行。

    同样，某些企业人力资源再造的失败也反映了以下问题：

    （１）人力资源再造的期望值过高，对进行再造的目的不够明确，对再造工程的复杂性估计不足，过于乐观，未能充分估计实施再造中可能发生的问题。

    （２）对再造后的新系统缺乏足够的理解，不能适应变革后的新环境，对于变革后的系统可能出现的问题不能正确对待，过分挑剔，留恋早已熟悉的旧系统。

    （３）对组织中各层次员工存在的心理上和政策上的抵触情绪估计不足。

    （４）高层领导对再造缺乏热情，实施中不能给予应有的指导和帮助。    

（５）再造实施过程中，缺少必要的技能和技术知识，不能科学地发现问题并解决问题。

    人力资源管理流程再造不是轻易就能成功的，为了避免失败，防止人力资源再造成为流于表面的花架子，再造实施者必须经过周密的分析、研究，制定缜密的计划并进行有效监督，使其与公司的总体再造战略相一致。

 人力资源体系的重构

   中国国际金融有限公司（CICC）成立于1995年，是摩根士丹利与中国建设银行及其他几家国内外实体联合组成的中国首家合资投资银行。拥有一亿美元资本金的CICC在中国从事各类投资银行和咨询业务，包括融资、重组和项目融资的咨询服务。

　　肖南于96年7月至今任CICC人力资源总经理，之前曾在宝洁、宝隆洋行等外企及国内酒店行业人力资源岗位就职。肖南先生认为，只有当人力资源部把自己的每一项工作视之为一件“产品”来开发和经营时，人力资源从业者才最终有可能为企业创造尽可能多的价值，并成为企业的战略合作伙伴。　　人力资源部的角色

　　人力资源部以前被看作是做行政工作的角色，诸如发工资、招聘、存档这类工作。企业的人力资源部到底应该做些什么呢？中国国际金融有限公司人力资源总监肖南对此表示，按照最简单的说法，人力资源部只做三件事：招人、培养发展人和炒人。而在这其中，任何不是人力资源的核心业务，有条件的公司已以外包的方式转让出去，例如在员工招聘上，筛选简历、通知面试、跟大学联系等全部都可实行外包。

　　肖南解释，人力资源部主要使命是要成为业务部门的伙伴，然而成为伙伴也不是件容易的事，比如人力资源部门讲的语言是不是公司的业务语言、与业务部门的见解是否一致、在员工招聘、定位、薪酬方面有没有共同的哲学。同时，人力资源部还要为业务部门带来附加值，起到内部顾问的角色。比如商业伙伴要炒一个人，然而怎么操作对公司最有利，应该由人力资源部提供这方面的资讯，因为人力资源部了解《劳动法》，通晓行业的普遍做法，知道程序上怎么进行才不至于使公司吃官司，所以在这个时候，人力资源部应作为顾问给业务部门设计炒人的程序。

　　如何吸引人才

　　“当前的人才流动存在三个悖论：人才越多的企业越吸引人才、人才越少的企业越浪费人才、越热门的行业越短缺人才。”肖南认为人力资源部门要做的就是如何吸引、激励、发展、保留公司最好的人，使公司成为员工的首选，然后达到公司员工成为客户首选的目的。

　　肖南说，人力资源部门首先要制订恰当的甄选战略，确定人才的来源在哪，比如金融界的新鲜血液主要来自于大学毕业生和同行业的人；其次是制订恰当的薪酬战略，公司向每个员工支付多少报酬、怎么定位；最后也是最重要的一点，公司的工作环境是否吸引人，这不是指公司装修是否考究，而是公司的文化、价值观、领导风格是否得到员工的认同，真正优秀的人才是奔着良好的公司环境去的。

　　但是，如果一个人的业务能力强、成绩出众，却人品糟糕，比如在强调团队精神的公司里，他自己单干，不注重团队合作；公司要求他培养下属，他却从不培养，只把下属当成简单的劳动力。对于这种人人力资源部如何处置？肖南的看法是首先必须改变他，如果改变不了，长期来讲也得炒掉他。“虽然他给公司每年带来的营业额比别人多得多，但他个人掌握客户，并且不培养下属，企业成了他的人质，最终倒霉的还是企业。人品、个人信用度是金融企业最看重的。”

　　监督和激励

　　肖南认为，人力资本的价值是可以通过培训来提高的。当员工进入企业以后，企业有义务让员工参加培训，有义务让员工有朝一日离开公司后，自身具有的能力应该不愁找不到工作。外企裁员相对容易说明正是由于公司对员工的培训投资很大，员工可持续就业能力相当强。肖南进一步指出，“国有企业裁员困难重重，某种程度上意味着历史上国有企业对职工欠债太多。员工进来的时候，抱着７０年代对企业忠诚的想法，把今后的生存完全寄托在这家企业上。结果现在突然被裁员，这么多年企业没有对他进行培训投资，没有提供他可持续的就业能力，员工当然想不通。”

　　肖南强调，培训作为一种投资而不是费用。他说，“为什么公司在对员工提供培训后，员工最终还是选择跳槽离开呢？这应该从企业而不是从员工身上找原因，企业只能检讨自己的人力资源计划和制度。”

【国资改革】
股权分置改革引发思想分歧背后的政治含义！  

 目前对于股改的思想分歧仍然存在，而且在领导阶层也存在一定的认识分歧，在部委之间就主要表现在国资委和证监会之间的意见分歧。从分析员了解的情况看，这种分歧的存在很正常，而且会一直伴随着股改的进程。

【管理层收购】
中国国有企业大规模私有化目前尚不可行  

　○ 帕特里克·波尔顿

　　世界银行的最新报告显示，中国的国有企业吸引了贷款总额的2/3，而它对于国家经济总值做出的贡献只有1/5。很显然，这当中存在着资源的不恰当配置。

　　为此，世界银行提出建议，一是将国有企业私有化，进一步加快国有企业私有化的进程，或让国有企业都走股份制道路；二是建议四大商业银行变成完全的商业化银行；三是加强《公司法》的制定，完善有关竞争的法律。

　　就笔者看来，对于中国的国有企业实现大规模的私有化，目前似乎并不可行。一是对于那些大型的国有企业包括上海和深圳证交所上市的大型企业来说，还有一些股本悬而未决的问题。二是金融基础设施，如股权市场、资本市场，目前还不完善，没有到位的成熟的制度机制，很难进行大规模的民营化。三是一些中介机构的信用程度很有限。四是通过管理层收购的方式对中小型国有企业进行私有化，不免让人担心，如果国有企业的管理层能够通过买断国有企业的方法获得股权，他们可能就会认为现有企业的管理效率越低越好，进而以更低的价格实现收购。

　　股权分置状况的存在，使得尽管上市公司数量不断增加，但市值几乎跌了一半。市场一直持忧虑态度，不知道什么时候能够真正地解决股权分置问题。如果这时再去对国有企业进行大规模的私有化，只会对这个市场造成更大的压力。

　　根据世界银行的报告，国有企业公司化似乎也是一条出路，借此提高其经营效率。外界一再呼吁政企分开，把政府职能跟出资人职能分离开来，让那些企业领导拥有完全的自主权，中央及各级政府应放弃对他们的控制，由董事会行使控制权，同时让那些小股东有更多的话语权。总体来说，政企分开当然是件好事，但在改革过程中要更加谨慎。

　　上世纪20年代阿尔富莱德·斯龙在通用公司进行改革，当时推出的一个革新就是设立公司总部。在此之前实际上还没有通用汽车公司总部，当时所继承的通用汽车公司是一个非常松散的、通过一些并购活动由几家公司合并起来的集团，而通用汽车的投资决策实际上是由那些不同部门分散做出的。斯龙接手以后设立了公司总部，让总部对整个集团的财务流动做最终决策，实际上让总部能够控制资金，将财权集中在总部那里，让下面的子公司、分公司向总部申请资金。

　　因此，在中国，国资委不仅仅应扮演一个监督者的角色，也应该发挥像通用汽车公司总部的角色，如果国资委能够更加严格地去管理国有企业的流程，应该会带来更多的好处。

　　目前上市的国有企业面临的一个困难是，不仅只有国家一个股东，同时还有一些小股东，经营业绩必须让国家大股东和那些小股东都满意才行。如果公司治理得不好，实际上要由国家最终来负责让那些小股东也能够得到良好的回报，如果公司破产，所有的股东都会要求赔偿，实际上国家这个大股东就必须要负起责任。这就需要依靠一个非常严格的监察机构，起到保护小股东的作用。但目前证监会能不能扮演这个角色？对于那些可能由地方政府所控制的国有企业，证监会跟地方政府两者之间在权限范围上又如何进行协调？这些都是政府部门需要思考的问题。

　　国有企业的商业化也是世界银行提出的一条建议。打破中央政府、地方政府与那些国有企业和国有银行之间的关系，不让国有企业完全依赖于软性预算而没什么限制地获得银行的贷款。在这方面如果进行改革将会有极大的好处。欧盟在这方面取得了成功的经验，他们引入了大量的激励和竞争措施，如《竞争法》的通过。另外，欧盟还加强了对于国有企业的预算控制，通过控制国家补贴的竞争政策，从而加强国有企业预算限制的有效性。